小菅努の商品アナリスト日記

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【Bコミ×小菅努×御堂唯也】各界のプロ同士が語り合う!2020年の相場の行方

【Bコミ×小菅努×御堂唯也】各界のプロ同士が語り合う!2020年の相場の行方【さくらインベスト座談会】に出演しました。



13年越し悲願の「総合取引所」誕生 市場関係者の期待と不安

日本取引所グループ(JPX)は7月27日、貴金属とゴム、農産物の取引を東京商品取引所から大阪取引所に移管した。商品先物取引と証券デリバティブを一体で取り扱う「総合取引所」が始動している。

「総合取引所」の狙いは、日本市場の国際競争力の強化だ。世界の取引所は、証券と商品のデリバティブを一元的に取り扱うのが主流であり、日本のみが証券と商品を区別して取り扱う状態を続けると、市場の地盤沈下が進みかねないとの懸念がある。世界では証券と同様に商品デリバティブ市場の拡大が進んでいるが、日本では勧誘規制強化などの影響で逆に市場の縮小が続き、東京商品取引所は連続の赤字で市場の存続が危ぶまれる状況になっていた。

政府の経済財政改革の基本方針では、2007年の段階で取引所の「総合的に幅広い品ぞろえ」を明記していたが、監督官庁の権限争いなどの影響もあり、実現には10年以上の歳月が必要とされた。しかし、今後は大阪取引所において日経平均先物などと金をはじめとした商品先物を同じ口座で取引できる環境が整備されることになり、投資家にとっては大きなメリットが生まれる。値動きの異なる株と商品のデリバティブを機動的に取り扱うことができれば、利便性は増す。日経平均先物と金先物を組み合わせた売買なども可能になる。

また、既に2019年1月にはJPXが東京商品取引所を子会社化しているが、「総合取引所」によって信用性や流動性の向上が実現すれば、海外投資家のマネーを呼び込むことで、商品先物のみならず証券も含めた日本のデリバティブ市場全体の活性化も期待できることになる。商品先物は世界各国で国際的な取引が行われているため、各国市場との裁定取引(アービトラージ)といった新たな投資ニーズの創出も期待されている。

国内の商品先物の売買高は過去15年で5分の1以下にまで落ち込み、市場関係者の間では遅過ぎたといった声もあることは事実である。原油などエネルギー先物は従来通りに東京商品取引所で取引が行われるため、「総合取引所」でも商品先物の主力である原油が取り扱えないことに対して、批判や不満の声はある。また、厳しい勧誘規制には変化がないため、総合取引所によって直ちに国内商品先物が活性化し、日本市場全体の成長加速につながるのかは不透明感もある。

しかし、これまで取引規模が縮小し、地盤沈下が進む一方だった商品先物は、「総合取引所」のスタートによって大きな転換期を迎えている。日本からの商品指標価格の発信、ヘッジや投資の場の提供に留まらず、日本のデリバティブ市場全体の底上げのきっかけになり得る動きとして、市場関係者の期待は高まっている。


【マーケットエッジ株式会社 代表取締役 小菅努】

※図表はリンク先の記事参照。

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新型コロナで供給不安も浮上

新型コロナで供給不安も浮上
突然に供給が急減するリスク

新型コロナウイルスの感染被害は依然として拡大中だが、コモディティ市場に対する影響については微妙な変化が観測され始めている。当初の「需要リスク」中心の議論から「供給リスク」についても関心を払う必要性が高まっているのだ。

新型コロナウイルスは経済活動に深刻な被害を及ぼすため、コモディティ市場では需要がどこまで下振れするのかが最大の関心事になっていた。ヒトやモノの移動が制限されれば輸送用エネルギー需要が大きなダメージを受けることになり、ガソリン価格は急落している。また、消費者マインドの悪化で新車販売が落ち込めば、排ガス触媒用のプラチナ、タイヤ用の天然ゴム価格が下落することになる。1月以降はこうした需要サイドのリスクを織り込む動きが、コモディティ相場を断続的に下押ししてきた。これと同様の現象は、2008~09年の世界同時金融危機の際にも観測されたが、需要がどこまで落ち込むのか分からないという不安心理が、パニック的とも言える相場急落をもたらした。

一方、世界同時金融危機と今回の新型コロナウイルスで大きく異なるのは、新型コロナウイルスは需要環境と同時に供給環境にも大きなリスクをもたらすことだ。例えば、現在は世界各地で感染被害の拡大を防止するためのロックダウン(都市封鎖)が行われているが、中南米では農産物輸出への影響が警戒されている。農業や輸送インフラ系の業務はロックダウンの対象から外されることが多いが、感染リスクの高まりから収穫や輸送、更には港湾業務にも影響が生じ始めている。例えばブラジルが主産地となるアラビカコーヒーの場合だと、ブラジルの出荷が止まるリスクに備えて在庫手当を強化する動きも報告されており、潤沢な国際供給環境にありながらも、短期需給ひっ迫リスクが強く警戒されている。また、南アフリカもロックダウンの影響で鉱山の操業停止が警戒されており、プラチナやパラジウムの供給が3週間にわたって完全停止するリスクが浮上している。金や非鉄金属などの鉱山でも同様のリスクが高まっており、供給が突然にストップするリスクを抱えた状態になっている。

 これまでは、新型コロナウイルスの「需要リスク」だけを議論しておけば十分だったが、感染被害が一段と深刻化する中、突然に「供給リスク」の存在感が増し始めている。経済活動の停滞が、消費環境から生産環境にも波及し始めていることが明確に確認できる状況になっている。

 現状では、世界的に食糧供給が途絶えるようなパニック状態を引き起こすリスクが高まっている訳ではない。世界全体で食糧生産、輸送が一斉に停止するような状況は現実的ではない。しかし、特に労働集約型の産業である鉱物資源や天然ゴム、コーヒー、ココア、パーム油などの供給に関しては、突然に下振れするようなリスクを想定しておく必要が浮上している。
(2020/03/26執筆)
【マーケットエッジ株式会社 代表取締役 小菅努】

(出所)中部経済新聞2020年03月30日「私の相場観」

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事故を起こした資源会社の株・債券を売る動き


Germany’s third largest asset manager Union Investment has sold all the bonds and shares it held in mining group Vale, after the collapse in January of a waste dam in Brazil that left more than 220 people dead and more than 70 missing.


ドイツの資産運用会社Union Investmentは、鉱山会社ヴァーレの全債券、株式を売却しました。1月にブラジルでヴァーレは大規模な鉱山ダムの崩壊事故を引き起こし、220人以上が死亡し、未だ70人以上が行方不明になっています(参考:ブラジルでヴァーレの鉱山ダムが決壊-約200人の行方分からず Bloomberg)。この事故を受けて、もはや投資対象としては認められないとの判断になります。同社のESG(社会的責任投資)責任者は、「ヴァーレは全ての運用商品から除外される」と報告しています。

これと同様の動きは、アライアンス・グローバル・インベスターズも報告しており、全てではないが、バーレの保有株を圧縮した模様です。イングランド国教会も事故の直後にバーレの全株式を売却し、スウェーデン国営ファンドに助言を行う倫理カウンシルも、信用を失ったとして同国のファンドに対して売却を推奨しています。

ここ最近の投資の世界では、ESG評価の高い企業が選好され、環境(E)・社会(S)・企業統治(G)などに向ける投資かの視線は厳しさを増しています。ヴァーレの場合は、大規模なダム事故を発生させてしまったことで、このESG評価が大きく落ち込み、強制的に売却リストに載せられてしまった格好です。

資源会社にとって、安全確保は企業として存続していく上でのマスト要件になっていることが再確認できます。事故防止のためには従来以上に多くのコストが費やされ、そのコストは当然に資源の生産コストライン切り上げを促します。この流れは加速することはあっても減速することはなく、時代の流れとして受け止める必要があります。

【マーケットエッジ株式会社 代表取締役 小菅努】

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総合取引所構想と日本の商品デリバティブ

総合取引所構想と日本の商品デリバティブ

総合取引所構想が現実味を増してきた。10月23日、日本取引所グループ(JPX)と東京商品取引所(TOCOM)は総合取引所の研究・検討に関して具体的な協議に入るための前提となる秘密保持契約を締結した。

「現状は検討開始段階であり、その実施の有無も含めて決定した事項ではございません」(JPX)とされている通り、現時点では総合取引所構想を実現させるか否かも含めて、正式な決定は何も行われていない。しかし、2007年の第一次安倍政権で最初に打ち出された総合取引所構想が11年という長い時間を経て、これまでにはないレベルで実現の可能性を打診する局面を迎えている。

背景にあるのは、日本の取引所が世界の潮流から取り残されて競争力を失う事態は、日本経済にとってのリスクになるとの危機感である。日本では現在、証券・金融分野はJPXと東京金融取引所(TFX)で取引されている一方、エネルギー・金属・農産物といった商品分野はTOCOMで取引されている。株式や金融先物・オプションは金融庁、商品先物・オプションは経済産業省と農林水産省と縦割り行政に沿った形で取引所も縦割り構造になっている。

しかし、世界では主要取引所が競争力の向上のために株式・債券・為替・商品を特に区別することなく総合的に扱うのが主流になっている。例えば、世界最大のデリバティブ取引所はシカゴ・マーカンタイル取引所(CME)グループだが、世界のあらゆる資産を対象とした売買の場が提供されている。ダウ先物と原油先物の間に特別に大きなが違いが存在する訳ではない。香港取引所が非鉄金属取引で伝統のあるロンドン金属取引所(LME)を買収するなど、国境を越えた合従連衡も珍しくなくなっている。

日本でも、現在の法制化で総合取引所の設立は可能である。例えば、金融取引所と商品取引所の合併は認められており、グループ会社が子会社の形で相互参入することも認められている。しかし、商品先物・オプション市場の開設・運営には経済産業省と農林水産省の同意を得る必要があり、現実問題としてJPXが商品先物・オプション市場に参入する形での総合取引所化は難しく、TOCOMには金融先物・オプションに参入するだけの力はない。このため、10年以上にわたって総合取引所は各所で必要性が訴えられながらも実現不可能な状態が続いていた。

■規制改革推進会議からの圧力が強まる

この流れを急変させているのが政府の規制改革推進会議である。10月12日の第38回会議においては、記者会見で大田弘子議長が記者の「経産省の同意とか許可が要らなくてもできるというような仕組み、そういう方向なのでしょうか」との質問に対して、「総合取引所の実現の形というのが幾つかあると思いますが、今、おっしゃったように、同意がなくてもできるようにして、規制と監督を一元化するのは1つの方法だと思っています」と答え、TOCOMを所管する経済産業省と農林水産省の同意がなくても、JPXが単独で商品先物市場を作れる環境整備も検討中であることを明らかにした。

もちろん、商品先物・オプション市場の運営で豊富な経験を有する市場としてのTOCOMは高く評価されているが、縦割り行政で総合取引所が実現できないのであれば、ゼロベースで商品取引所をJPXが作り出すことが可能な法改正の可能性にまで一気に踏み込み、総合取引所の議論を強力に後押しした。TOCOMとしては、総合取引所化したJPXと(単独もしくは海外取引所との提携で)競合するのか、それともJPXと何等かの形で総合取引所として共同歩調を取るのか、判断を迫られているのが現状である。

まだ今後の展開は読めない。TOCOMは独立志向が強く、JPX主導で協議が進めば態度を硬化させる可能性もある。また、JPX側でも赤字決算が続くTOCOMとの総合取引所化には異論もある。現時点では、JPX側からTOCOMに配慮した形での総合取引所化に前向きなメッセージが目立つが、この種の交渉は最後まで分からない。

ただ、TOCOMは3期連続で連結赤字を計上しており、厳しい経営環境にあることは間違いない。例えば、本来であれば電力自由化の一環として求められている電力先物市場の開設も、その運営能力を規制改革推進会議から疑問視されている。7月には海外取引所との提携検討なども求められ、未だに実現の目途が立たない状況になっており、電力行政の観点でも現状のまま放置し続けることは難しくなりつつある。

規制改革委員会では、「現在、世界的には商品デリバティブ市場が 拡大してきておりますが、日本はどんどん先細りしております。多様な投資家が参入し、十分な規模を持った清算機関を持っているところで取引がなされるということは当然のことですので、日本の場合は、商品デリバティブ取引に関しては海外に流れていっているということが現実にあります」との危機感の下、「日本で商品分野の価格形成機能を持てるようにする」必要性を訴えている。また、「投資家としても、日本で商品関連の取引ができるということで、利便性が高まります。日本時間で取引ができますし、証券・金融と商品分野とで、デリバティブの取引という意味では、原資産による違いはありませんので、資金の運用や裁定取引が行いやすくなるというメリットがあります」とも指摘している。

■日本の商品デリバティブ市場は拡大余地大きい

2017年のデリバティブ取引の売買データだと、JPXは世界で16位だが、CMEグループの僅か7.9%の取引規模に過ぎない。JPXとTOCOMを合計しただけでは世界の取引所ランキングが大きく変わることはないが、総合取引所で金融分野と商品分野が相乗効果を発揮して国内外投資家や実需のニーズの受け皿になることができれば、単純な合計以上の効果が発揮できる可能性もある。

昨年の世界のデリバティブ取引の売買高をみると、株価指数が75.2億枚(注:枚は取引単位)、個別株が47.5億枚、金利が39.7億枚、通貨が29.8億枚に対して、商品分野だとエネルギーが21.7億枚、金属が20.2億枚、農産物が13.1億枚、その他商品が4.8億枚となっており、世界のデリバティブ取引の23.7%が商品分野というのがグローバルな取引環境になっている。一方、日本では国内デリバティブ取引に占める商品分野の比率は僅か6.4%に過ぎない。日本の商品デリバティブが投資ニーズの受け皿を用意できていないのであれば、総合取引所構想はこの世界と日本との間にある乖離を埋める力として作用する可能性がある。

商品取引所には、単純な投資の場を提供するのみならず、商品指標価格の提示、ヘッジ売買・現物受け渡しの場の提供など、多岐にわたる役割を有している。国内における商品の流通にも大きな影響があり、だからこそ金融市場とは別の論理で運営が行われてきた。しかし、中国などは巨大な資源消費国として商品指標価格の発信に国家戦略として積極的に取り組んでおり、アジア時間のみならず世界の商品価格形成の中心地となることを目指している。こうした中、日本の商品取引所がローカル化、縮小の方向性に向かうことを回避し、更には成長分野としてテコ入れしていくために、規制改革推進会議が強力に打ち出している総合取引所構想にどのように対応していくのか、JPXやTOCOM、行政や業界の対応が注目されている。

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【マーケットエッジ株式会社 代表取締役 小菅努】

(出所)総合取引所構想と日本の商品デリバティブ(Yahoo!ニュース)

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プロフィール
小菅 努(こすげ つとむ)

1976年千葉県松戸市生まれ。筑波大学卒。商品先物・FX会社の営業本部、ニューヨーク事務所、調査部門責任者等を経て、現在はマーケットエッジ(株)代表取締役。商品アナリスト・東京商品取引所認定(貴金属、石油、ゴム、農産物)。貴金属、金属、エネルギー、ゴム、農産物などの商品先物市場全般が主なカバー対象です。商社、事業法人、金融機関向けに分析レポートを配信しています。為替、株価指数などもカバーしています。

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