◎〔アナリストの目〕コスト割れでも買えないプラチナの論理

内外のプラチナ相場が急落している。円建てでは2009年1月以来、ドル建てでは08年10月以来の安値を記録しており、世界同時金融危機という異常時に形成された価格水準が約10年ぶりに再現されている。

短期の視点であれば「通商リスクと新興国リスクに伴う非鉄金属相場の急落」と「ドル高に伴う金相場の急落」という二つのロジックでほぼ説明がつく。7月初めから8月17日までのドル建て相場の相関係数(マイナス1〜プラス1の間で相関を示す)を計算すると、金とプラチナがプラス0.85、銅とプラチナがプラス0.76、金と銅がプラス0.82となっている。すなわち現在の相場環境は、金とプラチナと銅がほぼ同じ価格トレンドを形成している状態にあり、必ずしもプラチナ相場の独自材料が材料視されて急落しているわけではない。

プラチナ相場の急落局面においては、生産コストの視点に基づく下げ過ぎや割安といった議論が活発化するのが恒例行事になっている。確かに、貴金属調査会社GFMSの推計だと、17年の世界のプラチナ生産コストは925ドル、南アフリカでは979ドルであり、800ドル台を割り込むような価格水準が許容できる余地はほとんど存在していない。しかし、コスト割れの議論は14年後半の急落局面から既に4年以上にわたって展開され続けているものであり、コスト割れでプラチナ相場が底入れするとの専門家の予想が外れるのは、もはや恒例行事になった感すらある。

この辺の議論については1)ディーゼル車市場に対する悲観的な報道2)電気自動車(EV)普及への警戒感3)パラジウム価格高騰に伴う減産対応の遅れ4)地上在庫の還流による需給タイト化圧力の抑制5)価格連動性の強い金相場のダウントレンド―など、幾つかのロジックが指摘されている。いずれも重要な論点になるが、供給不足状態がつくり出されても相場が全く反応しないことから「地上在庫の存在」と「金相場急落」の二つが特に重要だと考えられる。

14年に南アフリカでは過去最大規模のストライキが発生したが、それがなぜプラチナ相場の急伸を促さなかったのかは、地上在庫の存在でほぼ理解されている。すなわち、鉱山部門からの供給が大幅に縮小したことで、地上在庫がバッファ(緩衝材)としての役割を果たしたのだ。マーケットでは、早ければ15年中にも地上在庫の還流は鈍化し、プラチナ相場は上昇に転じるとの予想も有力だったが、その後の展開を見る限りは、マーケットの想定を大きく上回る地上在庫の存在が確実視される。

では一体どれだけの地上在庫が存在するのか。それは各種調査によって数値が大きく異なる。このため、当面は供給不足状態で地上在庫の圧縮を進め、供給不足が素直にプラチナ相場を押し上げる相場環境への移行を打診する局面が続くことになろう。その意味では、インパラ・プラチナが8月2日に大規模なリストラ策を発表したことは、プラチナ相場の底入れ時期を加速させる可能性がある。ただ、マーケットの反応を見る限りは、プラチナ相場の底入れのためには、さらに同様の動きを繰り返していく必要がありそうだ。

◇瞬間的に700ドル台割れも

需給以外の視点で重要なのが金相場の動向である。金相場とプラチナ相場との間には、短期と中長期どちらにも強い連動性が認められており、金価格の底入れが確認できるまでは、プラチナ相場は下値不安を抱え続けることになる。

現行価格が割安であることは間違いない。実際に7月以降はプラチナ上場投資信託(ETF)購入の動きが報告されており、長期マネーがプラチナ市場に流入している可能性がある。定期市場では、実需筋が買いポジションの拡大と売りポジションの縮小を進めていることも重要である。また、通商リスクや新興国リスクの軽減が実現すれば、非鉄金属や金相場と連動して自律反発的な動きが実現する可能性もあろう。ただ、プラチナ相場安の本質は膨大な地上在庫の存在と金相場低迷の二つにあり、これらの問題が解決されるまではコスト割れでも底打ちは先送りされることになる。

必ずしも既にコスト割れが決定的になった現行価格から、さらに大きく値下がりする必要はないが、安値低迷状態を維持することは必要不可欠であり、その過程において瞬間的に700ドル台を割り込むような展開は想定しておきたい。

【マーケットエッジ株式会社 代表取締役 小菅努】

(2018/08/20執筆)
(出所)時事通信社「アナリストの目」2018/08/21