小菅努の商品アナリスト日記

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2019/09

金価格が上昇再開を打診中

金価格が上昇再開を打診中
金ETFは6年ぶり高水準

金相場が改めて騰勢を強め始めている。基調転換のきっかけの一つになったのは、中東情勢の不安定化だ。9月14日にサウジアラビアの石油施設が攻撃を受け、世界の原油供給の約5%が一時中断した。原油供給障害については比較的早いペースで解消に向かっており、9月中には完全復旧が実現する見通しになっている。このため、急騰していた原油相場は急反落に転じており、概ねサウジ石油施設が攻撃を受ける前の値位置に回帰しつつある。一方で、この攻撃はイエメンの反政府武装組織フーシ派が犯行声明を出しているものの、サウジの隣国であるイランの関与が強く疑われている。英仏独の欧州3カ国は、攻撃はイランによるものだとして、同国を批判する共同声明を出している。サウジもイランの犯行だとして、報復攻撃の必要性を訴えている。現段階では、トランプ米大統領が軍事報復には慎重姿勢を崩していないが、24日には国連総会の演説でイランを強くしており、中東で大規模な戦争行為が発生するのではないかとの警戒感が金需要を喚起している。

一方、米下院はトランプ大統領の弾劾に向けた正式な調査の開始を発表した。大統領選でライバル視されている民主党のバイデン前副大統領とその息子を巡る醜態を調査するように、ウクライナのゼレンスキー大統領に圧力を掛けた疑惑がある。この調査の見返りに保留中の軍事的な支援を行った疑いもある。米下院では民主党が多数派のため、罷免に向けて上院で弾劾裁判を開くための弾劾訴追が成立する可能性がある。罷免には共和党が多数を握る上院で3分の2以上の賛成を得る必要があるため、実際に罷免が成立するとみている向きは多くない。しかし、これによって大統領と民主党との対立が更に激化すれば、2020年の選挙まで必要とされる経済政策を実行できなくなる可能性がある。

世界経済が減速する中にあっても、米経済は相対的な底固さを保っている。9月17~18日に開催された米連邦公開市場委員会(FOMC)でも、今年2回目の利下げを実施しながら、その先の追加利下げの有無については明確な態度を示さなかった。ただ、ここにきて米経済に対しても減速の兆候が増え始めており、大統領弾劾手続きは直接的には米政治リスクの高まりが金価格を刺激するが、米経済の減速リスク、追加利下げの可能性を更に高める動きとの評価も要求される。

定期市場では9月上旬に調整圧力が目立ったが、金上場投資信託(ETF)の投資残高は急増している。既に2013年以来の高水準に達しており、長期投資家の金市場に対する資金シフトが活発化していることが窺える。

10月第2週には閣僚級の米中通商協議も控えているが、どのような結果になるのか先読みは難しい。トランプ大統領は、部分的合意ではなく最終合意を目指すとして、大統領選前の合意を急がないとの強硬姿勢を打ち出している。投資環境は依然として多くの不透明感を抱えており、安全資産の代表格である金は買われ易い地合が維持されている。
(2019/09/25執筆)

【マーケットエッジ株式会社 代表取締役 小菅努】

(出所)中部経済新聞2019年9月30日「私の相場観」

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株高に警告を発する銅価格、危機は終わっていない

米国株は過去最高値圏での取引になっている。今年の米国株は、米中貿易摩擦の深刻化から5月、そして8月と二度にわたって急落を経験したが、9月は安値修正の動きが強まり、いつ過去最高値を更新してもおかしくない状況になっている。ダウ工業平均株価は7月に付けた過去最高値2万7,398.68ドルに対して、9月27日終値は2万6,820.25ドルとなっており、10月第1週に再び過去最高値を更新する可能性も十分にある。

世界経済の減速が進んでいるとは言え、米実体経済は健全さを保っている。今年は米連邦準備制度理事会(FRB)が「予防的」、「保険的」な観点から2度にわたって利下げに踏み切ったが、9月17~18日に開催された米連邦公開市場委員会(FOMC)では、金融当局者の中心意見としては今年、更に来年も追加利下げの必要性はないとの見通しになっている。

さすがに貿易相手国の景気動向の影響を強く受ける製造業は減速感が強くなっているが、労働市場が極めて好調なことで個人消費環境は良好さを維持している。企業業績も急激な伸びは一服しているが、大きく崩れるには至っておらず、2度にわたる利下げ対応が逆に米国株を押し上げる動きを強めている。

10月は10~11日に閣僚級の米中通商協議が予定されているが、中国は協議を前に米国産大豆や豚肉など農産物の購入量を増やしており、トランプ米大統領は一般に思われているよりも早い段階で通商合意が実現する可能性を指摘している。

一方、コモディティ市場の視点からは、現在の株高は必ずしも土台がしっかりとしたものとは言えない。それは、銅価格が一向に上昇せずに、今年の最安値圏での低迷を続けているためだ。

銅は、安価で加工性が良く、高い導電性、熱伝導性を有しているため、様々な産業分野で使用されており、銅価格は世界の景気動向に敏感に反応する傾向にある。このため、マーケットの関係者の間では「炭鉱のカナリア」や「ドクター・カッパー(Dr.Copper)」とも言われ、銅価格の低迷は経済危機を予告していると言われることが多い。特に最大消費国である中国経済との連動性が強いが、LMEの銅相場(3カ月物)は、4月の1トン=6,500ドル水準に対して、8月以降は5,600~5,900ドル水準での低迷状態が続いている。これは今年の最安値圏である。

9月入りしてからの急速な株価上昇局面でも銅相場の低迷状態に変化は見られない。もし、銅価格が「炭鉱のカナリア」としての機能を失っていないのであれば、「高騰する株価」と「低迷する銅価格」とのバランスの乱れには注意が求められる。世界的に株価は高値水準を維持しているが、コモディティ市場では原油や鉄鉱石、天然ゴムなど、銅以外の産業用素材も軒並み低迷している。

これはコモディティ市場では世界経済が更に減速するとみている向きが多いことを意味しており、楽観ムードが目立つ株式市場とは全く異なる評価が下されている。「高騰する株価」と「低迷する銅価格」のどちらが正しい判断なのか、評価が割れた現状は金融市場の混乱が続く可能性が高いことを示唆している。

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※図表はリンク先の記事参照。

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米石油業界が年末に想定している原油価格は?

米国のダラス地区連銀がエネルギー業界幹部を対象に行った四半期調査「エネルギー・サーベイ」によると、7~9月期の「エネルギービジネス指数」はマイナス7.4となり、4~6月期のマイナス0.6から更に落ち込んだ。2四半期連続のマイナスであり、2016年1~3月期以来で最低になっている。米国のシェールオイルは大規模な増産体制を維持しているが、その一方で石油リグ稼働数は急激な落ち込みが続いており、エネルギー業界は現在のビジネス環境を極めて厳しいと捉えていることが確認できる。

短期的な成長阻害の最大要因としては、「価格が低過ぎる」との回答が42人と最多になっており、次いで「資本アクセスの制限」が20人、「投資家のフリーキャッシュフロー創出圧力」が13人などとなっており、価格の問題がエネルギービジネスのボトルネック化していることが確認できる。また、投資家がエネルギー業界への投資に慎重になっており、投資よりも現金確保を優先するように圧力が掛かっていることも確認できる。

成長阻害の2番目の要因としては、「価格が低過ぎる」の27人が最多だが、「労働力不足」が13人、「資本アクセスの制限」が12人、「投資家のフリーキャッシュフロー創出圧力」が11人となっており、良好な雇用環境の中でエネルギー業界の人手不足が成長にも影響を与えていることが確認できる。

また興味深いのは、米エネルギー情報局(EIA)が掘削未仕上げ井(DUC)を約4,000と推計していることに対して、適切が37人、多いが12人に対して、少ないが50人と回答数が多くなっていることだ。DUCは掘削されながらも採算性などの問題から完工が見送られているものであり、短期的な生産抑制要因であると同時に、将来的な増産余力として機能するものになる。足元の完工の遅れはEIAの統計以上に深刻なものである可能性が高い一方、増産余力はEIAの想定以上である可能性が示されている。

一方、石油業界幹部が想定している年末時点のWTI原油価格だが、レンジが48.00~75.00ドル、平均で56.92ドルとなっている。4~6月期の調査時点では、レンジが32.00~79.00ドル、平均で57.14ドルとなっていた。約3カ月で原油価格のレンジが急速に狭まっていると同時に、概ね50ドル台中盤から後半付近で原油価格が落ち着くとみている向きが多いことが示されている。

分布状況だと、55.00~59.00ドルを予想している向きが最も多く、次いで60.00~64.99ドル、50.00~54.99ドルとなる。回答数が比較的多いレンジは50~65ドル水準であり、ここ最近の価格レンジを踏襲するとみている向きが多い模様だ。

石油業界が現行の原油価格が安過ぎてビジネス環境が悪化しているとみている以上、原油相場の急落は求められない。原油相場の急落が要求されるのは、シェールオイルの生産量を大幅に引き下げる必要性が浮上する程に、需要見通しが悪化した場合になる。一方で、原油価格さえ回復すれば大規模増産の余力が存在していることも確認されている。今回の調査からは、原油価格が大きく乱高下する必要性は乏しいことが読み取れる。


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サウジ石油施設攻撃からの1週間を振り返る

サウジアラビアの石油施設が9月14日に攻撃を受けてから1週間が経過した。NY原油先物相場は13日終値の1バレル=54.85から週明け16日の取引で一時63.38ドルまで急伸し、一瞬にして15%を超える急伸地合になったが、その後は57.50~59.50ドル水準まで上げ幅を縮小しており、20日終値だと58.09ドルとなっている。依然としてサウジが攻撃を受ける前の値位置を6%程度上回っているが、原油相場の暴騰は回避された事態になっている。

東京商品取引所(TOCOM)のドバイ原油先物相場は、13日の1kl=3万6,840円が18日の4万1,350円まで急伸したが、20日には3万9,460円まで上げ幅を縮小している。ガソリンや灯油価格の基礎になる1リットル当たりの原油価格としては、36.84円から41.35円まで最大で4.51円の値上がりになったが、2.62円の値上がりまで上げ幅を縮小している。

原油価格の観点では、値上り圧力は発生したものの、当初警戒されていたようなパニック状態入りは回避された状態にある。ただ、まだ急伸前の値位置は大きく上回っており、原油市場はこの問題が終わっていないと認識していることが窺える。

■月内完全復旧が公式見解だが

サウジアラビアは当初、日量570万バレルの原油供給が停止されたと報告した。これは、世界の原油供給の約5%に相当する規模であり、世界経済に対する大きなリスクと捉えられた。攻撃を受けたアブカイクなどはサウジアラビア産原油の大部分が通過する貯蔵、安定化、石油精製施設の集中する重要拠点であり、原油供給体制の復旧が遅れる事態になると、原油高のみならず原油供給が不足することで、世界の経済活動が停滞するリスクも警戒された。

しかし、攻撃から3日後の17日にはアブドルアジズ・エネルギー相が月内の完全復旧の見通しを示すと同時に、出荷に関しては備蓄の活動で既に正常化していると報告したことで、原油相場は沈静化に向かった。施設の復旧まで半月もの時間が掛かることは、決して楽観できるものではない。ただ、その直前にはフィナンシャル・タイムズ(FT)やウォール・ストリート・ジャーナル(WSJ)など有力メディアで数週間、更には数カ月といった時間軸も報じられていたことで、厳しい状況ではあるものの、当初想定されていた最悪の状態にはならないとの評価が原油相場を圧迫している。

石油連盟の月岡会長は19日の定例会見において、10月のサウジアラビアからの原油輸入に数日の遅れが出ることを明らかにしている。代替調達の検討も行っているとしたが、国内の石油製品供給に大きな問題はないとの認識を示している。

ただ、月内完全復旧の見通しはサウジアラビアの公式見解であり、こうした見通しを否定するような報道も続いている。例えば、サウジアラビアがイラク産原油の調達を検討しているとの報道があった。仮にこれが事実であれば、長期供給障害に備えてサウジアラビアが他産油国から原油調達を行う異例の状態に陥っていることを意味するが、イラクとサウジアラビアの双方が否定している。また、修理業者の話として、完全復旧には数カ月が必要との報道もある。

この問題はサウジアラビアからの公式発表に依存するしかないが、原油供給環境は高度な機密性を有していることもあり、詳細な状況の把握は難しい。サウジアラビアが意図的に過大な被害を報告した、逆に楽観的な復旧見通しを報告したなど、正反対の分析が交錯しており、原油相場の鎮静化のためには、実際の出荷データで供給体制に問題がないことを確認するための時間が必要とされている。しばらくは、当局者発言やメディアの報道に一喜一憂することになる。

■OPECもIEAも対応する必要なしの判断

一方で、有事対応として検討されていた石油輸出国機構(OPEC)臨時総会の開催は見送られた。仮にサウジアラビアの出荷障害が本格化するのであれば、OPECの他加盟国が代替供給を行う必要性も議論される所だったが、その必要はないとの判断に落ち着いている。

ロシアなどOPEC非加盟国も特別な対応は見せておらず、他産油国は深刻な供給トラブルが発生したとは認識していないことが確認できる。当然に、他産油国に対して一時的な代替需要が発生した可能性はあり、サウジアラビア産原油の供給リスクから調達先を分散するような動きも想定される。ただ、緊急的な対応は必要ないというのが、現時点で産油国が出している結論になる。

トランプ米大統領は、サウジアラビアの石油施設攻撃を受けて、直ちにエネルギー省(DOE)に対して備蓄放出の検討を指示した。しかし、米国も実際の備蓄放出は見送っている。国際エネルギー機関(IEA)主導で備蓄在庫の協調放出が行われる可能性も想定されていたが、IEAも備蓄放出の必要はないとの認識になる。

IEAは産油国、消費国と密接な連携を取って原油市場の不安定化を阻止する構えを見せたが、最終的には備蓄を放出するほどの問題ではないとの結論を下している。しばらくは、状況を監視する必要性を訴えているが、このまま不測の供給障害が発生しないのであれば、IEAも対応を見送ることになる。

■イラン関与は断定できない曖昧さ

今回の攻撃はイエメンの武装組織フーシ派が犯行声明を出しているが、フーシ派と密接な関係性があるイランの関与が疑われている。サウジアラビア国防省は18日、攻撃に使用された無人機(ドローン)や巡行ミサイルを公開した。監視カメラの映像も公開し、南部のイエメンではなく、北部からの攻撃であると主張している。また、ドローンの飛行可能距離からも、イエメンからではないとしている。一方で、イランからの攻撃を明言するには至っておらず、曖昧さを保っている。

米国も、当初はトランプ米大統領が「臨戦態勢」にあるとして、直ちに報復攻撃を行う可能性を示唆した。また、ポンペオ国務長官は「戦争行為」だと激しく批判した。米国内でもイランの関与を示唆する動きが目立つが、断定には至っていない。トランプ大統領は「戦争は望んでいない」とトーンダウンし、ポンペオ国務長官も対話の必要性を訴えるスタンスに修正している。

イランは関与を明確に否定しており、仮に対イラン報復攻撃に踏み切るのであれば、米議会、更には国際世論を納得させることのできる明確な証拠が求められる。また、トランプ大統領は強硬派のボルトン大統領補佐官を更迭するなど、イランとの外交交渉(ディール)で成果を上げる方針に修正している模様であり、緊張感を維持しながらも曖昧さを保った状態にある。

当面は情報収集、分析を進めつつ、時間をかけて対イラン政策を決定する方針になる見通しだ。まだ軍事報復の可能性は残されているが、一時期と比較すると緊張状態は緩和している。結論を出さないことが、関係国にとって居心地が良い状態になりつつある。

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サウジ原油供給が一時中断

サウジ原油供給が一時中断
原油供給環境は脆弱だった

9月14日、サウジアラビア東部アブカイクとクライスの石油関連施設が攻撃を受けた。アブドルアジズ・エネルギー相は日量570万バレルの原油供給が中断したと発表し、原油市場のみならず金融市場全体が大きな動揺を見せた。これは世界全体の原油供給量の約5%に相当する規模であり、仮に供給中断が長期化した場合には、世界経済に対しても無視できない影響が生じる可能性があるためだ。

イエメンのフーシ派が犯行声明を出しており、ドローンで攻撃を行ったとしている。また、フーシ派を支援していると言われているイランの関与も強く疑われており、マーケットは今後の展開によっては米国やサウジアラビアなどとイランが軍事衝突するのではないかとの警戒感も強めた。ここ最近は、米国とイランとの間で直接対話を模索する動きが強くなっており、その象徴と言えるのが対イラン強硬派のボルトン米大統領補佐官の更迭だったが、中東情勢を巡る緊張感が一気に高まった格好になる。

当初は、サウジアラビアのエネルギー省筋から完全復旧までには数週間が必要、数カ月が必要といった発言が聞かれるなど、情報が錯綜した。ただ、17日にはアブドルアジズ・エネルギー相が9月末までには攻撃を受けた施設の復旧が可能との見通しを示し、更に当面は備蓄在庫の放出で出荷量には影響が生じないように対応する方針も示している。

一時期は、石油輸出国機構(OPEC)臨時総会開催での緊急増産対応、国際エネルギー機関(IEA)主導の備蓄在庫の共同放出といった有事対応も検討されていたが、現状ではそうした特別な対応策は必要なさそうな状況になっている。

一方で、フーシ派は今後もサウジアラビアの石油施設を攻撃の標的にすると宣言している。ドローンはミサイルと比較して極めて安価であり、しかも戦闘員の危険がないことで、従来よりも安易に攻撃が行われる傾向が強くなっている。また、仮に今回のサウジアラビアに対する攻撃にイランが関与していることが明らかになった場合には、何らかの報復攻撃が行われる可能性もあり、先行き不透明感は維持されることになる。

日本は原油のほぼ全量を海外からの輸入に頼っているが、サウジアラビア産はその38.2%を占めている。サウジアラビアは安定供給国として高い評価を得ているが、1カ国で世界の総供給量の13.0%をカバーしているだけに、大規模な生産障害が発生すると消費国に大きなリスクがもたらされることになる。日本も消費日数ベースで230日相当の備蓄在庫を確保するなど有事への対応を進めており、仮に数カ月といった時間軸でサウジアラビアの原油供給が大きく落ち込んだとしても対応は可能な状態にある。
しかし、国際原油市場は米国、サウジアラビア、ロシアの3カ国で4割以上の生産シェアを有する寡占市場にある。世界経済の減速で需給の緩みが警戒されているが、極めて脆弱な供給体制に依存していることが、今回のサウジアラビアの対する攻撃で露呈した。

(2019/09/18執筆)

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プロフィール
小菅 努(こすげ つとむ)

1976年千葉県松戸市生まれ。筑波大学卒。商品先物・FX会社の営業本部、ニューヨーク事務所、調査部門責任者等を経て、現在はマーケットエッジ(株)代表取締役。商品アナリスト・東京商品取引所認定(貴金属、石油、ゴム、農産物)。貴金属、金属、エネルギー、ゴム、農産物などの商品先物市場全般が主なカバー対象です。商社、事業法人、金融機関向けに分析レポートを配信しています。為替、株価指数などもカバーしています。

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