小菅努の商品アナリスト日記

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金を本格購入し始めた中央銀行

金を本格購入し始めた中央銀行
ニクソン・ショック以来の規模

金は宝飾や工業用のいわゆる加工用需要の他に、地金・コイン・上場投資信託(ETF)などの投資需要が存在する。そして、他のコモディティにはないもう一つの需要項目として、中央銀行など公的部門の購入がある。

中央銀行は対外債務の返済、輸入代金の決算などを目的に外貨準備を保有しており、金本位制が崩れた後は国際基軸通貨のドルを通常だと短期米国債の形で保有して運用することになる。近年はドルへの一極集中に対する警戒感からユーロや英ポンド、円、更には豪ドルやカナダドル、中国人民元などに分散されることもあるが、特に問題がなければ無リスクで流動性が最も高い米国債が選択されることになる。一方で、各国中央銀行は伝統的に金準備も保有しており、その時々の運用政策によって金を購入したり売却したりする。1990年台にはイングランド銀行(英中央銀行)などの金売却の動きが、金価格の歴史的低迷の一因になったと言われている。

通常だとあまり注目されることのない需要項目だが、ここ数年は金総需要の10%前後が中央銀行によって吸収される傾向にある。この公的部門の金需要だが、2018年は651.5トンとなり、17年の274.8トンから74%もの急増となっている。これは1971年のニクソン・ショックで金とドルとの兌換が停止され、ブレトン・ウッズ体制に終止符が打たれた時以来の規模の大きさである。

一般的に、金は配当や利息収入を生まないため、必ずしも投資対象としては優位性があるものとは言えない。しかし、配当や利息を生まないということは発行体が存在しないことを意味し、通貨や国債などとは完全に異なる世界に位置付けられる特殊な資産になっている。中央銀行は外貨準備の安定化のために、近年は通貨間の投資分散を進めており、その選択肢の一つに金も存在しているが、18年は突然にその勢いは加速したのだ。

これは、明らかにドル・米国債に対する不信任が中央銀行の世界で広がっていることを意味する。米国のトランプ政権は誕生してから既に3年が経過しているが、2年目となる18年は中国との貿易戦争を本格化させるなど、「アメリカ・ファースト」を実現するために対外的な強硬姿勢が目立った。こうした中、米国と対立を深めたロシアが米国債から金に中央銀行のポートフォリオの大変革を行ったが、それと同様の動きが世界的に広がりを見せたのが18年だった。

そして、ここ最近は中国が外貨準備高が安定しているにもかかわらず、米国債の売却を進めている。昨年12月には約2年半ぶりに中国人民銀行が金準備の積み増しに動いている。民間投資家とは別の視点で中央銀行は動いているが、仮に19年も公的部門の金需要が更に上振れするようなことがあると、投資環境とは別に需給要因からも金価格は上昇し易い環境になろう。
(2019/02/13執筆)

【マーケットエッジ株式会社 代表取締役 小菅努】

(出所)中部経済新聞2019年2月18日「私の相場観」

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ゴムの値下りリスク高まる

ゴムの値下りリスク高まる
減産期の織り込みは終了

東京商品取引所の天然ゴム先物相場は、昨年11月21日の1kg=151.00円をボトムに今年1月21日の193.40円まで急伸したが、2月上旬は180円水準まで高値から下押しされる展開になっている。年末年始の急伸地合に関しては特段の新規材料は見当たらない。年末にかけて原油や株価が急落したことを考慮すれば、寧ろ急落しても違和感のない相場環境であった。しかし、ゴム相場は季節サイクルを織り込む形で、約2カ月で28.1%の急伸地合を形成した。

天然ゴムは、穀物などとは異なり樹皮を削って樹液を採取するため、原則として年間を通じて生産が可能である。ただ、乾季にはゴムの樹液の出が悪くなるため、一般的には生産活動が鈍化し、殆ど集荷が行われなくなる。地域的な違いはあるものの、例年だと4月に減産シーズンのピークが到来する傾向にある。このため、期先が減産期に差し掛かると、ゴム相場に対しては季節的な上昇圧力が発生する傾向にあり、昨年と同様に今年も年末年始を挟んだ上昇圧力が観測されている。

ただ、季節性を反映して上昇したのであれば、減産期が生産期に移行すれば、ゴム相場の上昇は正当化できなくなる。既に東京ゴムの期先限月は7月限になっており、一般的にこの時期にまで減産状態が続いていることはない。5~6月に関しては、乾季が長期化するハードウィンタリングと呼ばれる異常気象になると減産状態が維持されるが、期先限月の季節要因は値上がりよりも値下りを支持することになり、これが足元でゴム相場の上値を圧迫する背景になっている。過去のデータを振り返ってみても、2~6月のゴム相場は下落する傾向が強く、概ね季節トレンドに沿う形の反落局面を迎えた状態と評価している。

高値は2018年1月が216.30円だったの対して今年1月は193.40円であり、同じ季節要因で上昇した相場だが、10.6%値位置が切り下がっている。ゴム相場のマクロ環境としては、需給緩和による値下がり傾向が続いていることが確認できる。このため、季節性による値下りリスクが警戒される局面だが、仮に生産期に向けて高値を維持するシナリオが存在するとすれば、それは生産国の市況介入だった。減産期に生産・出荷制限をおこなえれば、季節性に基づく値下り圧力を否定できる可能性もあるためだ。

このため、昨年10~12月期から市況対策の議論は活発に行われていたが、実際には何ら目立った動きはみられない。12月、1月と議論は続けられていた模様だが、上述のように季節性でゴム相場が反発したこともあり、生産国の介入意欲は一気に後退しており、現時点では介入の議論は立ち消えになっている。季節性に基づく上昇相場が、季節性に基づく下落相場に転換する時期を迎えている。このまま生産国が無為無策の状態を維持すれば、一気に160円水準まで下げる可能性もある。
(2019/02/06執筆)

【マーケットエッジ株式会社 代表取締役 小菅努】

(出所)中部経済新聞2019年2月11日「私の相場観」

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アップルは「渡らざるを得ない橋」なのか?

アップルは「渡らざるを得ない橋」なのか?

アップルは、米国株においては特別な意味を持つ企業の一つです。時価総額だと、マイクロソフト、アマゾンと世界一位の座を巡って激しい争いを演じており、最も価値の高い企業の一つになっています。単純にダウ工業平均株価に対する影響度の視点でも、アップル一社でダウ全体の4.3%(1月29日時点)を構成しているため、同社の株価動向が株式市場全体に与える影響は極めて大きいものになります。

著名投資家ウォーレン・バフェット氏の率いる投資持株会社バークシャー・ハサウェイは、2016年4~6月期にアップル株を初めて取得しました。その当時は981万株でしたが、直近では2億5,248万株とアップルにとっては保有比率8.96%の第3位の株主になっています。
割高とも批判されていたアップル株を断続的に買い増したことについて、バフェット氏は「アップルが熱烈な顧客を抱えていること」を理由に掲げています。バフェット氏は投資対象企業について「渡らざるを得ない橋」との表現を好んで使いますが、コカ・コーラ、アメックス、ウェルス・ファーゴ、クラフト・ハインツなどと同様に、社会において消費者の生活に密着し、圧倒的なシェアを有している企業の価値は増加し続けるとの考えが底流にあります。アップルは、他の生活必需企業と同様に「渡らざるを得ない橋」と考えている訳です。

一方、マーケットではアップルの業績について悲観的な見方が広がりを見せています。主力のスマートフォン「iPhone」の販売が伸び悩む中、もはやバフェット氏の言う「橋」ではないのではないかとの懸念が広がっているためです。実際に1月29日に発表された10~12月期決算では、売上高が前年同期比4.5%減の843億1,000万ドルとなり、特に「iPhone」に関しては15%も販売が落ち込んだことが報告されています。

しかし今回の決算では、製品販売こそ前年同期比7.2%減の734億3,500万ドルに留まりましたが、サービス収入は同19.1%増の108億7,500万ドルと急増しています。このサービス収入は、App StoreやiTunesなどのいわゆるソフト販売ですが、粗利益率が63%と驚異的な高さにあり、純利益の落ち込みを最小限に留めました。

世界的にスマホ出荷市場は縮小傾向にありますが、アップルが既に世界中で保有されている「iPhone」を通じてサービス収入を増やすことができれば、「iPhone」販売が伸び悩んでも、サービス収入の拡大で増収増益を続けることができる可能性が浮上します。世の中にとってアップルの提供するサービスは「橋」なのか否かが、米国株式市場で問われています。

【マーケットエッジ株式会社 代表取締役 小菅努】

(出所)「大起ニュース」2019年2月4日

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安全資産の金価格が急伸

安全資産の金価格が急伸
高まる投資リスクの受け皿

金価格の上昇が続いている。NY金先物相場は、昨年9月時点では1オンス=1200ドル水準で取引されていたのが、今年1月下旬には1300ドル台に乗せる展開になっている。これは、昨年5月中旬以来の高値であり、安全資産に対する投資ニーズが急激に高まっていることが確認できる値動きになっている。

背景にあるのは、投資環境が大きな不確実性を抱えていることだ。国際通貨基金(IMF)は、「成長の減速は想定よりも急速に進んでいる」として、昨年10月に続いて今年1月も世界経済の成長見通しを引き下げた。特に米中貿易戦争の影響から「より大幅な下方修正のリスクが高まっている」ことを指摘しており、マーケットでは「景気減速」に留まらず「リセッション(景気後退)」に陥るのではないかとの警戒感が広がっている。

昨年10月以降、世界の株式相場は不安定化しており、それとほぼ同時期に原油相場が急落するなど、経済環境悪化のシグナルは徐々に強くなっている。足元の米経済指標は必ずしも大幅に悪化している訳ではないが、今後は財政刺激策の終了に伴い減速傾向が強まることはほぼ確実視されている。中国に関しても2018年の国内総生産(GDP)は天安門事件発生の翌年となる1990年以来の低成長率であり、19年はさらに成長が鈍化するリスクが警戒されている。

これはリスク投資環境の不安定化が一段と進む可能性が高いことを意味し、ヘッジ目的の金買いが膨らんでいる。特に象徴的なのが金上場投資信託(ETF)の投資残高が急増していることだ。株価反発局面でも金ETF買いの動きは維持されており、「株を売って金を買う」といった短期の資金シフトに留まらず、より長期的な視点から金市場に対する資金配分を増やす必要があるとの評価が広がりを見せていることが窺える。これは、金相場が1300ドル台に乗せた後にも変化がなく、このまま経済環境の悪化傾向が続くと、金相場のコアレンジは更に切り上がることになる。

そして、もう一つの重要な動きが、米金融政策見通しの変化である。従来だと、米金融当局者は実体経済環境が良好なことを理由に、段階的に利上げを継続していくことを強く主張していた。現在でも米経済環境は必ずしも大きく下振れしている訳ではない。しかし、先行き不透明感の強さから金融政策が行き過ぎた引き締め局面に突入するリスクが警戒される中、暫くは利上げや資産売却といった政策正常化プロセスを停止すべきとの意見が勢いを増している。これは、2013年から本格化した米金融政策の正常化圧力を背景とした金相場に対する下押し圧力が、少なくとも一服することを意味する。ドル安、米金利低下圧力が発生すれば、ドルに対する安全性の再評価も金相場を押し上げることになろう。

短期的な過熱感から表層雪崩的な調整安には注意が必要だが、安値修正から自立的な上昇トレンドへの転換が進む見通し。1300ドルの次は1350ドルが目標価格になる。
(2019/01/30執筆)

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(出所)中部経済新聞2019年2月4日「私の相場観」

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下値は固まってきた原油相場

下値は固まってきた原油相場
減産対応の着実な履行を期待

NY原油先物相場は、昨年12月24日の1バレル=42.36ドルをボトムに、1月中旬には50ドル台前半まで値上がりする展開になっている。石油輸出国機構(OPEC)やロシアなどの協調減産政策に対する信頼感が浮上する中、過剰供給是正に対する期待感が高まっていることが背景にある。

昨年12月にOPECやロシアは、2019年1~6月期に合計で日量120万バレルの減産対応を行うことを合意したが、マーケットでは合意が遵守されるのか、そもそも需給リバランスに十分な規模なのか懐疑的な見方が強く、原油相場は値崩れを起こしていた。株価急落といった外部環境の悪化も影響したが、2019年も過剰供給状態が続くのではないかとの強い警戒感が、原油相場の値崩れを促していた。

しかし、年明け後に昨年12月の産油量データの公表が始まると、OPEC最大の産油国であるサウジアラビアが1月を待たずに先行して減産に踏み切ったことが確認され、少なくとも減産合意が遵守されない事態は回避できるとの信頼感が高まっていることが、原油安に修正を迫っている。OPECによると、12月のOPEC産油量は前月の日量3232.8万バレルから3157.8万バレルまで、実に75.1万バレルもの大幅な減少になっている。サウジアラビア一カ国で46.8万バレルの減産を行った他、リビアやイランの産油量も大きく下振れしている。

また、ロシアやUAEなどの主要産油国が減産合意へのコミットを強く表明する中、1月以降の国際原油需給が大幅な緩和状態に陥るリスクは限定的との評価が広がりを見せている。1~3月期中に供給過剰状態を解消できるのかは疑問視する向きが多いが、仮に減産合意が100%に近い遵守率を確保できれば、4~6月期には供給「不足」状態に回帰する可能性が高い。

まだ減産履行は始まったばかりであり、イラクなど減産対応の遅れが指摘されている国もある。ただ、供給量の下振れはほぼ確実な情勢にあり、大規模な供給過剰が発生するリスクが解消されていることが、原油安是正を促している。

一方で、ここから急激な原油高が想定されている訳ではない。需給リバランスの進展は、あくまでも米国のシェールオイルなどが現在の見通しに沿った増産圧力に留まることが前提条件になる。仮に、過度の原油高がシェールオイル生産を刺激する事態になれば、改めて原油相場を押し下げることで生産を抑制するか、OPECなどの減産量の引き上げが求められることになる。

国際エネルギー機関(IEA)は、需給リバランスについて「短距離走」ではなく「マラソン」になると指摘しているが、現時点でシェールオイルと既存産油国の共存できる価格水準は、50ドル割れである必要はない一方、60ドル台は許容できないだろう。
(2019/01/23執筆)

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プロフィール
小菅 努(こすげ つとむ)

1976年千葉県松戸市生まれ。筑波大学卒。商品先物・FX会社の営業本部、ニューヨーク事務所、調査部門責任者等を経て、現在はマーケットエッジ(株)代表取締役。商品アナリスト・東京商品取引所認定(貴金属、石油、ゴム、農産物)。貴金属、金属、エネルギー、ゴム、農産物などの商品先物市場全般が主なカバー対象です。商社、事業法人、金融機関向けに分析レポートを配信しています。仮想通貨、為替、株価指数などもカバーしています。

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